近期，高盛发表了一篇题为《变革中的中国 聚焦产能周期--面对不平衡、判断转折点、穿越长周期》的研报，并引发市场广泛关注。今天对这份研报的内容进行梳理。
研报的撰写目的
研究中国的一些行业是否有超额产能，关注可能带来周期性转折的前瞻性因素。
重点研究的七个行业
光伏组件、新能源车、锂电池、功率半导体IGBT、工程机械、空调、钢铁。
行业选取标准
代表中国制造业的广泛领域，这七个行业过去或现在都存在超额产能，并且是中国供应影响力在全球市场上日益增长的典型体现。总体而言，这七个行业贡献了中国 2023 年 GDP 的 6.6% 和 GDP 增长的 21.9%，各产品在国外市场平均占有 37% 的份额。
七个行业的简况
光伏组件
2023年，中国光伏组件供应量占全球总供应量的 86%，出口量占产量的 42%。
2023年，中国光伏组件产能约等于国内需求量的 4 倍，全球需求量的 2 倍，产能利用率 44%。
国内光伏组件生产成本比海外同业低 30%-60%。
代表企业：晶科、隆基、天合（Trin）、晶澳、阿特斯（CSIQ）、通威、正泰（Chint）、日升、协鑫（GCL）。
新能源汽车
2023年，中国新能源汽车供应量占全球总供应量的 66%，出口量占产量的 19%。
2023年，中国新能源汽车产能约等于国内需求量的 2.1 倍，全球需求量的 1.2 倍，产能利用率 54%。
国内新能源汽车生产成本比海外同业低 47%。
代表企业：比亚迪、广汽（GAC）、吉利、长安、长城、蔚来（NIO）。
锂电池
2023年，中国锂电池供应量占全球总供应量的 81%，出口量占产量的 37%。
2023年，中国锂电池产能约等于国内需求量的 3.3 倍，全球需求量的 1.5 倍，产能利用率 61%。
国内锂电池生产成本比海外同业低 28-56%。
代表企业：宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科（Gotion）、亿纬锂能、孚能科技。
功率半导体（IGBT）
2023年，中国功率半导体供应量占全球总供应量的 29%，出口量占产量的 15%。
2023年，中国功率半导体产能约等于国内需求量的 1.4 倍，全球需求量的 35%，产能利用率 87%。
国内功率半导体生产成本比海外同业低 3%-5%。
代表企业：斯达半导、时代电气（CRRC Times）、比亚迪半导体、士兰微、华润微（CR Micro）。
工程机械
2023年，中国工程机械供应量占全球总供应量的 33%，出口量占产量的 53%。
2023年，中国工程机械产能约等于国内需求量的 7.2 倍，全球需求量的 1.1倍，产能利用率 30%。
国内工程机械生产成本比海外同业低 8%-46%。
代表企业：三一、徐工、柳工。
空调
2023年，中国空调供应量占全球总供应量的 75%，出口量占产量的 42%。
2023年，中国空调产能约等于国内需求量的 2.7 倍，全球需求量的 1.2倍，产能利用率 30%。
国内空调生产成本比海外同业低 10%-30%。
代表企业：格力、美的、海尔、海信、TCL、奥克斯、小米、长虹。
钢铁
2023年，中国钢铁供应量占全球总供应量的 54%，出口量占产量的 16%。
2023年，中国钢铁产能约等于国内需求量的 1.5 倍，全球需求量的 66%，产能利用率 30%。
国内钢铁生产成本与海外基本持平。
代表企业：宝钢、鞍钢、河钢、沙钢。
主要结论
存在超额产能，特别是中国光伏组件和锂电池产能分别约占全球总需求量的 200%和 150%，这两个行业的产能超额程度高于其他行业。
导致超额产能的因素：（1）大规模的需求增长；（2）快速的供应响应；（3）政府政策可能加速周期步伐并推动带来更高的波动性。
光伏组件和锂电池行业将面临积极的周期性风险（供需格局改善）。
新能源车和功率半导体行业将面临持续/更大的负面周期性风险（超额产能）。
钢铁和工程机械行业将继续处于结构性供过于求的状态。
空调行业将保持平衡。
从现在到2028年，供需将趋于再平衡，利润将得到修复，中国向全球的供应将大幅放缓。
其他的一些观点
中国需求和供应具有特殊性：（1）需求通常从低基数开始，并在 3-10 年内以惊人的规模（3倍乃至大于10倍）增长，而非以周期性波动，这使得估计潜在市场规模十分困难。（2）中国市场的供应可能以更惊人的速度作出响应。（3）市场规模和需求增速的不确定性，加上供应的大规模响应，可能意味着生产商和行业在匹配新增产能与未来需求时存在较大误差，在周期初始阶段尤其如此。
超额产能的不断扩大和产能利用率的下降通常通过加大出口和降低价格而产生溢出影响，如果这些措施影响到国外当地生产企业和就业市场，会加剧全球贸易紧张局势。例如，2023年，中国出口的光伏组件、锂电池和新能源汽车中，40%-60%的产品出口到了美国或欧盟，这两个地区未来市场准入存在较高的不确定性。
潜在的非市场驱动因素可能导致周期持续时间超出预期，这些因素可能包括：国企持股、大型跨国公司或行业持股、政府补贴等。在下行周期，这些因素在理论上增加了弱势生产商退出市场的障碍。
更看好具有以下特征的行业：（1）一线生产商的强劲市场领先地位（包括市场份额和成本优势）；（2）更高的准入壁垒，为行业整合格局提供了保护。
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